東北證券：M2確認拐點 貨幣緊縮格局扭轉 類別： 機構： 研究員：

[摘要]

投資要點：

核心觀點：雖然M1和信貸依舊低于預期增長，但M2確認拐點才是關鍵，表明貨幣不再緊縮，而M1也有望在4月份來臨。M0和存款增速回升表明外匯占款繼續改善，也打開了信貸增加的天窗。而市場利率持續下降表明流動性能滿足經濟需求，經濟運行并非“錢緊”。

上月我們明確提出2月份將迎M2真實拐點，本月M2反彈至13%，且季調后趨勢循環值回升，周期循環值連續收窄，M2的拐點確定無疑。此意味貨幣持續緊縮態勢已經扭轉。

M1僅增長4.3%，遠低于我們預期的6.5%，低速表明當前經濟仍舊不活躍。但M0反彈至8.8%，存款增加至1.6萬億，表明外匯占款繼續改善，加上信貸持續投放和M2拐點向上，M1低速已不是問題，拐頭向上也是不遠的事情，樂觀估計M1在4月份有望迎來真實拐點。

無敵于天下之時 新增信貸雖然只有7107億，符合我們預期。企業票據融資突破前期高值，增加至1106億，長期貸款穩定在1000億以上，且根據我們的跟蹤，這兩項的增加是企業融資需求回升的表現。

在需求有所回升情況下，信貸有限增長的背后或許是監管層對信貸投放節奏的改變，其更希望信貸和流動性有序改善而不是短期“放水”，這在一定程度上兼顧控通脹預期的意愿。

因此，我們認為當前不應過多關注M1和信貸低于預期投放，銀行間市場拆借利率降至3.38%，票據直貼利率降至4.95%，已經表明流動性相對充裕。在貨幣有序投放和存款回升情況下，信貸進一步增加已不是問題。

當前經濟仍處于下行調整，流動性改善仍需必要，但考慮到通脹不確定較大，而市場利率已經反映資金供給相對寬松，且央行持續通過正回購回收流動性表明當前經濟運行不是“錢緊”，更可能是投資空間不足。

因此，穩經濟著力點在于有序改善流動性同時，加快消費整車和產業政策落地，提高投資積極性。為此，我們維持短期難以迎降準等貨幣放松，下次降準可能在二季度后期。