國金證券：通脹趨勢性下滑展開 類別： 機構： 研究員：

[摘要]

事件：統計局公布11月物價數據，CPI同比3%，環比-0.1%；PPI同比-1.4%，環比持平基本結論：

1、CPI下滑符合預期，食品主導CPI環比下降。11月CPI同比3%，較11月回落0.2個百分點，數據或趨勢符合我們（3.0）以及一致預期（3.1%）。CPI環比-0.1%，主導因素主要為食品（-0.2），其中蔬菜價格跌幅最大，豬肉價格跌幅擴大，非食品價格持平。

2、通脹高點已過，未來趨勢性下滑，12月2..8，14年2.5E。需求疲弱、社會融資總額約束、房價調控、煙酒旅游消費不旺等多重因素均形成通脹不高、但成本壓力持續的通脹格局。預計12月份CPI繼續下行，同比在2..8%左右，并且2014年趨勢性下滑。盡管春節因素將導致1月CPI上升，但節后亦存在大幅回落規律，我們年報預計2014年全年CPI為2.5%，呈現前高后低、逐季下滑的態勢。

3、PPI符合預期，環比連續2個月持平——典型的旺季PPI以連續持平終結。

而單獨租賃高帶寬線路又會帶來比較高的成本 11月采掘和原材料價格環比均下降，加工業價格環比持平。預計未來PPI同比跌幅還將擴大，2014年前低后高。目前部分周期性行業的價格現象來自供給約束，而非需求旺盛，故PPI趨勢性上升時點未到。14隨著產能調整更加充分，存在供給面減法下的PPI環比回升波段。

4、通脹變量對資產的作用大幅弱化。在資產價格變化的趨勢與波動中：例如權益的趨勢主要依賴改革預期加穩定的經濟基礎；債券的趨勢性拐點則依賴利率市場化改革進程與經濟變量的深幅調整；商品則視乎供給與需求而定；上述趨勢中，流動性僅是短期波動影響；因為從中期看來，中國越來越不需要資金推動發展。

一、食品價格下跌主導CPI小幅下降1、食品價格跌幅收窄，環比-0.2%蔬菜、豬肉、水產品和蛋類價格下降，拖累CPI食品價格環比下降，但跌幅收窄。11月CPI食品價格環比-0.2%，較10月跌幅收窄（10月環比-0.4%）。其中蔬菜價格下降幅度最大，環比-3.8%（10月環比-2.8%）；豬肉價格連續2個月下降，本月環比-0.5%（10月-0.4%），水產品和蛋類價格跌幅收窄，環比分別為-0.4%和-1.4%，其中水產價格已是連續5個月下跌。油脂價格經過10月的短暫企穩后，11月再次下跌，環比-0.2%。價格上漲的食品僅為糧食和水果，環比分別為0.4%和0.5%。

2、非食品價格環比持平非食品價格波動中，既存在季節因素、例如衣著，也存在房價、服務之類的大周期因素，還存在國際通脹輸入因素，例如成品油價格下調，更存在短周期或短期因素，例如煙酒、旅游、霧霾導致的娛樂減少等，總體來看，需求面較弱情況下，非食品未來處于溫和狀態。