金融：從經營效率看壽險公司價值提升 類別： 機構： 研究員：

[摘要]

投資要點：

提升投資資產利用率和覆蓋率能改善投資偏差，有利于提升公司盈利能力，平安壽險暫據優勢。年，四大上市壽險公司資產規模快速提升，規模效應持續擴大，投資資產占總資產比例總體穩中有升，平安壽險2017年末相對領先達到97.6%，主要原因在于其固定資產占比明顯更低。進一步分析投資資產覆蓋率（投資資產/((有息負債+凈資產))，2017年末國壽、平安、太保、新華分別為100. %、104.1%、101.2%、98.8%，由于投資偏差是投資資產基數偏差與投資收益率偏差共同作用的結果，較高的投資資產覆蓋率有利于改善投資偏差，進而提升公司盈利和長期價值創造能力。

曾20次前往韓國中國志愿軍烈士墓地悼念 合理控制管理費用，持續擴大規模效應，提升隊伍效能，有利于公司攤薄成本，太保壽險近幾年費用效率明顯提升。用單位管理費用支撐的有效業務價值衡量費用效率，測算結果顯示，國壽受益于突出的規模效應，管理費用效率處于領先位置，直至2017年才被太保超越，但仍處于較高水平。太保壽險2009年低于國壽和平安較多，近些年完成大個險轉型的同時費用控制也較為出色，平安則因業務投入較大導致管理費用效率并不高。但在人力費用方面，平安壽險的人力費用效率一直領先主要同業，2017年達到20.4，國壽和太保較為接近，分別為17.5、17.1，新華6.5仍明顯低于其他三家。

保持償付能力合理充足，追求相對均衡的業務結構，改善資本利用率，有利于公司價值最大化。償二代實施以來，四大上市壽險公司核心償付能力充足率始終保持在200%以上，但高充足率也反映出資本利用率不夠高的問題，從核心資本利用率看，2018年二季度末平安壽險相對最高45%，其他三家在 8%左右。從單位資本的價值產出效率看，太保壽險近兩年明顯提升，而平安壽險雖有提升但仍低于主要同業。整體我們認為，在資本壓力較小的情況下，不應單純追求資本產出效率，而應充分利用資本，尋求整體業務價值的最大化。

投資建議：從投資、運營、資本三個方面看，主要上市壽險公司的經營效率總體呈穩中有升的趨勢，長期看這將有利于盈利能力和價值創造能力的提升。保險股近期主要受利率下行預期帶來的價值下移以及2018年投資收益率較低導致年度業績承壓影響，估值有一定壓力，但業務仍將持續改善，長期價值仍有成長空間，維持保險行業“強于大市”評級。

風險提示：規模人力大幅下降、保障型業務銷售不及預期、權益市場大幅下跌、系統性風險