金融：制度設計驅動下的行業高成長高估值 薦 股 類別： 機構： 研究員：

[摘要]

報告要點：

兌現健康險稅收優惠和稅延年金政策將極大提升行業成長性健康險稅收優惠政策和稅延年金政策在15年大概率會兌現，合理假設下我們測算到2020年商業養老金儲備規模約7.6萬億，健康險規模約1.2萬億，年金和健康險年均增長規模分別約為1200億元和1700億元，政策落定將極大釋放商業保險在年金和健康險領域的成長性！我們預期政策在初期將會以試點形式推進，健康險稅收優惠政策集中在個人基礎醫保結余購買商業險和大病醫保政策，稅延年金則將此前推進的企業年金稅延擴大至個人。

承保模式從“銷售+保單”向“賬戶+服務”轉型疊加政策、費率市場化和低利率環境的因素，15年行業保費將持續高增長，預期健康險/年金增速在20%- 0%，傳統分紅類年金業務和傳統險業務增速在10%-15%。14年行業統一了回歸個險和重視價值的戰略，15年我們認為行業將會推動承保模式轉型，傳統的“銷售+保單”模式將向“賬戶+服務”模式轉型，此處賬戶是商業健康險/養老險賬戶與個人基礎醫保養老賬戶的同一體。

低利率環境或引致險資重構大類資產配置低利率環境帶來資產回報重定價，險資或開啟新一輪大類資產重新配置，我們認為15年險資配置方向是：增加權益類資產配置，包括股票、股權；債券中增加高收益債券類資產配置，關注資產證券化產品投資；在投資方式上加大委托資產投資；積極嘗試海外資產配置。預期15年行業凈/總/綜合投資收益率都將保持在歷史新高，預期在5. 4%以上；同時資產對于股票的彈性增加。

傳統業務穩增長預期強化+新業務高成長開啟成就行業高估值目前新單增速和新單利潤率的預期位于（10%，0%），對應P/EV估值約為1..8倍；下一階段在低利率環境+個險渠道推動+產品創新推動下新單增速和新單利潤率預期會提升至（15%，0%），新業務乘數在16倍左右，P/EV估值約為1.倍；健康險和養老稅收優惠政策兌現和承保業務“賬戶+服務”模式創新會極大催化市場情緒，市場對于新單增速和利潤率預期或將提升至（20%， %），對應新業務乘數約為2 .5，對應P/EV估值約為.5倍。

我們將繼續陪伴著這位波斯民族的“拼命三郎”“將革命進行到底”——就憑著他的聰慧、堅韌、不懼強敵而捍衛國家主權和民族尊嚴的那股大無畏精神 投資策略及建議我們認為15年保險行業將極大受益于健康險和養老險政策，行業高成長屬性明顯；同時大類資產重構過程中，保險股的權益彈性回歸，強烈看好保險板塊。

重點推薦個股：中國平安、中國人壽、中國太保，積極關注新華人壽。