金融：到了該堅定加倉銀行的時點 薦4股 類別： 機構： 研究員：

[摘要]

投資要點：

定向降準第二波繼續發酵，定向降準或許只是前菜第二波繼續發酵，興業、民生、寧波和招商銀行據確認被定向降準0.5%。兩波定向降準約釋放流動性2000多億元。降準是為了提高貨幣乘數，我們看到今年以來的貨幣乘數一直處于高位，定向降準或許是為了對沖管理非標導致貨幣乘數的下降。定向降準或許只是前菜，我們認為寬貨幣條件下，央行可能通過公開市場操作、定向貸款、再貼現等手段提高基礎貨幣。另外，企業的杠桿率高企，負債成本已經成為侵蝕企業利潤的元兇，下一階段央行可能要引導市場利率下行，降低企業的融資成本和經營壓力。而貨幣市場資金利率已經處在下行通道中，貨幣市場資金利率至實體的傳導時效性不佳，不排除未來央行降息來緩解各個層面的債務壓力。如果經濟繼續下行，不排除寬信用。其實我們已經看到定向寬信用情況已經發生，從5月的基建投資加速可以看出，政策性銀行在定向寬信用中起到較大的作用，這也決定著在政策性銀行的負債端，即政策性銀行債的發行利率不會過高，以降低執行政策的成本。

寬貨幣、利率繼續下行利于股市下半年的流動性條件和利率下行利于股市。從歷史政府目標和執行結果來看，如果不考慮換屆因素，一般GDP增速放緩且通脹低于目標值，政府傾向于較為寬松的貨幣政策，M2增速往往高于目標值；而GDP下行，通脹高于目標值，往往政府采取適度緊縮的貨幣政策，M2增速往往低于目標值。我們認為今年的通脹應該低于目標值，且如果政策沒有大的改變，GDP大概率下行，所以M2高于目標值的可能性較大。把M2分解為貨幣乘數和基礎貨幣，下半年的寬松可能來自于基礎貨幣的見底反彈和貨幣乘數平穩或者繼續上行。我們認為長期的市場利率仍處于高位有繼續下降的空間。從動機上來說，目前企業杠桿過高，且企業的盈利水平較弱，如果要緩解長期積累的信用問題，應該引導資金利率下行，減輕企業的負擔。長期市場利率跟其他指標的背離有望回歸，如貸款利率和通脹。從量化的角度看，國開債長期利率有繼續下行的空間。

本田已經在日本市場投放了混合動力飛度和雅閣 到了堅定加倉銀行的時間點總結銀行取得超額收益的時間段，在大盤上漲中，通脹上行、流動性寬松、經濟指標向好，銀行股更容易跑贏大盤。大盤下跌中，銀行的抗跌性的時段來自于09年前的殺跌后的第二波的抗跌性，09年之后來自于估值優勢下的抗跌性。

如前面所述，貨幣較為寬松的條件已經具備，經濟還在糾結，或許可以看到小周期見底，銀行具備跑贏大盤的條件。從歷史看，銀行在下半年跑贏大盤的可能性大于上半年，尤其在8、10、12月份跑贏大盤的概率為75%、87.5%和62.5%。

從持有銀行股結構來看，關注2012年的持倉變化，持倉比重變化較大的是Qfii、基金、信托、財務公司和上市非金融公司，其中Qfii持倉變化占流動A股比例超過10個百分點。從基金持倉來看，一季度占流通股的比例低于1%，屬于歷史最低水平。從配置的角度上看，增加適當的持倉比例是明智之舉。

下半年催化劑充足滬港通可能是下半年最有利的催化劑。一、短期來看，有套利空間。大部分銀行港股的股價大于A股。二、港股的投資者偏大盤，輕小盤。從Qfii持有銀行股比例來看，他們持有的比例較高，代表著他們偏大盤的風險偏好。

投資策略。

綜上，我們看好銀行下半年的投資機會，建議激進的投資者可以配置平安銀行、興業銀行、招商銀行和民生銀行；保守型的可配置國有大行。