高華證券：芝加哥聯儲行行長提議調整美聯儲雙重使命 類別： 機構： 研究員：

[摘要]

芝加哥聯儲行行長提議調整美聯儲雙重使命芝加哥聯儲行行長CharlesEvans在周三公布的講話中提議“調整”美聯儲的雙重使命使其偏向其中的就業目標。具體來說，Evans提議委員會將聯邦基金利率維持在當前水平不變直至失業率降至7%-7.5%，前提條件是核心通脹率不超過3%。

Evans提案較美聯儲當前有條件地承諾在2013年之前將基金利率維持在極低水平更為激進，也較我們的前瞻型泰勒法則預測的放松水平更為激進。不過，正如Evans指出的那樣，泰勒法則僅是經驗法則，在宏觀環境與以往截然不同的情況下該法則可能無法作出準確判斷。

那么我們應如何看待Evans提案呢？由聯邦公開市場委員會(FOMC)上周會議紀要可見，與Evans提案類似的觀點似乎在FOMC擁有一定的支持者，而且我們認同Evans認為美聯儲官員應考慮采取更為有力的措施來刺激經濟增長和就業的整體立場。不過，我們的擔憂是Evans的這一提案可能會被解讀為美聯儲長期通脹率目標有所上升。如果這導致債券名義收益率上浮，那么即使債券實際收益率保持不變也有可能拖累經濟增長。這顯然是與期望背道而馳的。

芝加哥聯儲行行長CharlesEvans在周三的講話中提議“調整”美聯儲雙重使命使其偏向其中的就業目標。（請參閱2011年9月7日CharlesEvans發表的講話\"TheFed\'netaryPolicy\"。）具體來說，Evans提議委員會將聯邦基金利率維持在當前水平不變直至失業率降至7%-7.5%，前提條件是核心通脹率不超過3%。（Evans提及的是“中期”通脹率，但我們認為他實際所指為核心通脹率的某一指標。）Evans提案較美聯儲當前有條件地承諾在2013年之前將基金利率維持在極低水平更為激進。畢竟，多數預測人士似乎都預期2013年年中失業率將遠高于7.5%，核心通脹率則遠低于3%。（我們的這一看法基于費城聯儲8月初進行的“專業預測者調查”，該調查顯示2012年三季度失業率將達到8.6%，核心PCE通脹率為1.6%；我們認為該預測中值為這些數據在隨后的一年內變化相對較小。）該提案也較我們的前瞻型泰勒法則（該法則以美聯儲對失業率和核心通脹率的預測來計算聯邦基金利率）的預測更為激進。

其主要職能包括：查處中央各部門、省級人民政府及部門、中央企事業單位、社會組織的價格、收費違法案件;協調處理省際價格、收費違法案件 如果我們將失業率設為7.5%而核心通脹率設為3%，同時假設“自然”失業率為5.5%，那么我們的法則計算得出的聯邦基金利率為2.7%；此外，如果假設美聯儲非常規貨幣政策措施——尤指其大規模持有證券資產——保持當前狀態不變，那么該法則得出的基金利率將升至將近5%。

Evans在講話中預計了其觀點可能遭遇反對意見，認為其提議較預測的前瞻性泰勒法則所顯示的水平甚至更為溫和。我們采用“甚至更為”一詞是因為直到不久前，只有那些最溫和的預測人士才會將美聯儲政策預測建立在與我們相似的估算法則基礎上。他指出“泰勒法則只是一項經驗法則，其所具有的經驗有效性基于在波動相對溫和期間追蹤政策的能力。泰勒法則是為了描述美聯儲政策動向，但當前衰退不在其歸納經驗范圍之內”。我們對此表示認同。泰勒法則的建立緣于大緩和期間短期利率變化的回歸計算，僅憑Evans的建議較其預測更為溫和這一事實并不能成為反對其觀點的理由。

在我們看來，一個更加嚴厲的反對意見是認為Evans的提議可能被視作美聯儲長期通脹目標的上升。Evans認為這一解讀不正確，原因是美聯儲2%的通脹目標參照的是整個周期過程中的平均通脹率。如果通脹率在未來幾年的時間里保持在近3%的水平，從而“中和”過去幾年核心通脹率不足2%的狀況，則他認為這可能仍與2%的平均通脹目標十分相符。但是我們懷疑市場是否會對此持相同看法。如果在失業率仍遠高于多數預測認為的充分就業時所對應水平的情況下，核心通脹率為3%，那么我們認為市場將預計隨后幾年通脹將加速上升，并上調其目前2%的年平均通脹率預測。

那么美聯儲上調通脹目標有何不妥？這難道不能在現實中通過上調通脹目標以消除部分債務負擔從而加速美國經濟的去杠桿化進程，并由此推動美國經濟復蘇嗎？遺憾的是，這一推理可能過于簡單，因為上調通脹預期有可能帶來大量成本。我們對此的部分擔憂是，上調通脹預期可能轉化為通脹的不確定性加大，這可能進一步降低經濟效率以及相關價格信號的準確度（這一擔憂也促使美聯儲主席伯南克在2010年JacksonHole會議上強烈反對上調美聯儲的長期通脹目標）。