國(guó)金證券：還原真實(shí)的消費(fèi) 類別： 機(jī)構(gòu)： 研究員：

[摘要]

基本結(jié)論市場(chǎng)回顧。上周美國(guó)評(píng)級(jí)展望下調(diào)以及國(guó)內(nèi)貨幣、房地產(chǎn)政策進(jìn)一步收緊預(yù)期推動(dòng)市場(chǎng)調(diào)整。行業(yè)來(lái)看，前期表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)的金融、煤炭、機(jī)械、水泥等周期股回調(diào)，僅有鋼鐵受到重組的萊鋼、濟(jì)鋼等拉動(dòng)而上漲，調(diào)整較為充分的消費(fèi)股相對(duì)抗跌，餐飲旅游、醫(yī)藥、商貿(mào)、紡織服裝上漲。

我們的觀點(diǎn)，繼續(xù)看好市場(chǎng)。我們維持前期觀點(diǎn)，認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)、整體合理的估值能夠支撐市場(chǎng)上行。

在周期股估值依舊處于合理、偏低的背景下，我們繼續(xù)看好周期股提升帶來(lái)的指數(shù)上漲。

由于市場(chǎng)對(duì)消費(fèi)增長(zhǎng)的重新認(rèn)識(shí)，消費(fèi)股獲得正收益的條件存在。

中期仍然認(rèn)為2011年低估值、周期股是市場(chǎng)的主題，能夠獲得超額收益。

本周話題：還原真實(shí)的消費(fèi)。目前，投資者關(guān)心消費(fèi)、周期的投資機(jī)會(huì)是否可能切換。我們想弄清三個(gè)問(wèn)題，一是消費(fèi)增長(zhǎng)的真實(shí)表現(xiàn)，二是消費(fèi)增長(zhǎng)是否有結(jié)構(gòu)性的差異，三是消費(fèi)股是否可以投資。

零售數(shù)據(jù)下滑有多少？統(tǒng)計(jì)局公布的零售數(shù)據(jù)名義增速較2010年同期下降了接近2個(gè)百分點(diǎn)，但實(shí)際增速下滑約4個(gè)百分點(diǎn)，即使考慮統(tǒng)計(jì)口徑的調(diào)整可能導(dǎo)致個(gè)百分點(diǎn)的影響，零售實(shí)際增速的下滑還是比較明顯的。

零售增長(zhǎng)為什么放緩？我們認(rèn)為，零售增速的下滑可能與通脹對(duì)消費(fèi)的抑制、信貸短缺對(duì)消費(fèi)的制約相關(guān)（詳見(jiàn)正文分析）。

如何看待消費(fèi)股。我們并不看空消費(fèi)，我們只是強(qiáng)調(diào)超額收益。在二季度報(bào)告中我們指出“投資領(lǐng)先消費(fèi)”，在上周的周報(bào)中提出“投資增長(zhǎng)盤活全局……帶動(dòng)了經(jīng)濟(jì)的活躍……和消費(fèi)的回升”。看好投資品、周期股，實(shí)際上是看好市場(chǎng)的表現(xiàn)，而看好市場(chǎng)，一個(gè)衍生的結(jié)論是不看空消費(fèi)。從上兩周開(kāi)始，我們就提示消費(fèi)的絕對(duì)收益機(jī)會(huì)。

歐某表示接受判決 2010年后期消費(fèi)行業(yè)普遍的高估值實(shí)際上是一種主題性投資而不是傳統(tǒng)的成長(zhǎng)行業(yè)投資，我們認(rèn)為消費(fèi)增長(zhǎng)本身突變下滑的可能性很小，領(lǐng)先的消費(fèi)類公司更加具有持續(xù)成長(zhǎng)的能力，因此對(duì)于競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)、估值合理的消費(fèi)股（如食品飲料、紡織服裝、商業(yè)零售等行業(yè)龍頭公司），我們持積極態(tài)度，但并不認(rèn)為消費(fèi)股會(huì)出現(xiàn)行業(yè)性的估值抬升趨勢(shì)，估值修復(fù)是近期消費(fèi)股表現(xiàn)的主要邏輯。

路演印象。投資者對(duì)市場(chǎng)整體形勢(shì)總體仍然較為樂(lè)觀，對(duì)消費(fèi)周期的風(fēng)格切換更為關(guān)心。以做交易為主要目的的投資者考慮在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)適當(dāng)減持周期而增加消費(fèi)，從去年起就一直持有周期的投資者普遍繼續(xù)看好周期，前期持有消費(fèi)較多的投資者表示要“繼續(xù)扛著”。