申萬宏源：中美利差 利率平價與兩個壓力點 類別： 機構： 研究員：

[摘要]

結論或者投資建議：

進入2018年以后，中美10年期國債利差迅速收窄，低點一度達到56bp。從811匯改以來的歷史來看，中美利差低點一次是在2015年12月，另一次是在2016年11月，兩次低點皆達到50bp。中美利差是市場用來判斷利率拐點、參考匯率走勢的指征類指標，類似的指標還包括3個月利差、1年期利差、10年期利差等多簇的指標組成，既然市場關注，就不能說沒有用。

當中美利差縮窄至約50個基點時，我們會看到兩個壓力點：利率和匯率。壓力釋放與否，往往是利差波動是否會形成資產價格劇烈波動，從量變到質變的閾值點。壓力出現時，美國利率往往會對中國利率的進一步下行形成制約，同時人民幣也出現階段性貶值壓力。例如2015年12月、2016年11月，中美利差低至50個基點時，人民幣呈現出加速貶值的特征，中國10年國債收益率也出現加速回升，中美利差最終向100bp的均值回歸。

匯率和利率的兩個壓力點暫時都沒有出現。易綱行長在4月11日的博鰲論壇上關于中美利差曾表態，“中美利差處于比較舒服的區間，人民幣收益率曲線比美元收益率曲線高個基點是比較穩定的利差水平。”轉眼間中美利差只有50bp了，但是跨境資本卻沒有出現大幅流出，我們也看到了銀行結售匯、貨幣當局外匯占款的情況在2017年與2018年初都保持著平穩的狀態。短期來看，中美利差的區間目前依舊舒適，為我國二季度的貨幣政策和宏觀經濟政策的調整提供良好時機和空間。

美元的反彈短期有可能會形成匯率方面的壓力點，與一季度美國經濟數據顯著好于歐元區在內的非美國家為主要原因，值得關注。隨著2018年美聯儲年內加息次，美國通脹升溫，我們預計到2018年末美國長端收益率預計將回升至3.4%到3.6%。當前利率與匯率無壓力的舒適區間，有可能隨著美元的短暫走強而變得有些不那么舒服。因此，我們不排除短期會出現中美利差的走擴。

原文鏈接： 長期來看，全年美元可能會重歸低位震蕩。伴隨著中國國內資管新規已落地，過渡期延長，降準與監管形成對沖，穩健貨幣政策基調不改。在大國強幣下，2018年人民幣匯率整體處于區間波動，資本外流壓力不大。若拉到更長時間來看，2011年曾有過30bp，年還有-48至-84bp的利差倒掛，2006年最低達到-200bp。到2018年下半年，本輪中美利差的新區間能否形成，屆時是證明中國經濟在供給側改革之后進入新平衡的一大驗證。