國(guó)金證券：通縮襲來(lái) 類(lèi)別： 機(jī)構(gòu)： 研究員：

[摘要]

事件：統(tǒng)計(jì)局公布8月CPI2.0%（前值2.3），PPI-1.2%（前值-0.9%）基本結(jié)論1、經(jīng)濟(jì)下行節(jié)奏比我們推斷更快。對(duì)于八月份開(kāi)始的通縮跡象我們有所推斷，月報(bào)《加速滑落》指出“新一輪通縮襲來(lái)，不僅PPI負(fù)增長(zhǎng)再下臺(tái)階、CPI甚至出現(xiàn)2以下運(yùn)行”；同樣對(duì)于貨幣增速亦指出“貨幣增速有可能再度滑落至目標(biāo)以下”，實(shí)際經(jīng)濟(jì)下行的節(jié)奏應(yīng)當(dāng)比我們推斷的更快。

而對(duì)于物價(jià)，暫維持9月1.7%-2%E的周度判斷并適時(shí)調(diào)整；對(duì)于貨幣《加速滑落》指出“對(duì)于貨幣信貸滑落的容忍恐將甚于2季度”。等待周六（13日）工業(yè)數(shù)據(jù)是否將再超預(yù)期（我們8.4%E，Wind一致預(yù)期8.7%）。

水價(jià)按第一階梯水價(jià)標(biāo)準(zhǔn)執(zhí)行。 2、CPI環(huán)比6年來(lái)最弱，未來(lái)數(shù)月進(jìn)入1時(shí)代。CPI環(huán)比（0.2%）錄得近6年以來(lái)最差表現(xiàn)，與金融數(shù)據(jù)收縮結(jié)合，則反映出通縮前景逐漸明確。與經(jīng)濟(jì)密切相關(guān)的非食品價(jià)格表現(xiàn)（-0.1）大幅弱于季節(jié)規(guī)律。交通通訊、煙酒、文化娛樂(lè)、居住、維修服務(wù)均下跌或低于歷史規(guī)律（僅存醫(yī)療保健與歷史持平）。而食品價(jià)格則連續(xù)多月低于歷史規(guī)律，8月大幅低于過(guò)去兩年表現(xiàn)。考慮到宏觀調(diào)控政策特征，通脹將進(jìn)入1時(shí)代。

3、PPI負(fù)增長(zhǎng)再下臺(tái)階，結(jié)構(gòu)調(diào)整將加速。與非食品價(jià)格8月首現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)同樣突兀，PPI8月同環(huán)比負(fù)增長(zhǎng)擴(kuò)大、9月同樣無(wú)甚起色，與8、9月傳統(tǒng)PPI“旺季”相反，8月上游降幅最大，中游次之，下游最小。即反映出長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整（30個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)）中的短期加速，也反映當(dāng)前時(shí)點(diǎn)的經(jīng)濟(jì)增速不可持續(xù)（我們已于前期下調(diào)Q3GDP至7.2）。年內(nèi)PPI負(fù)增長(zhǎng)仍將持續(xù)，預(yù)計(jì)將在-1.5—-1.3左右運(yùn)行。

4、通脹預(yù)測(cè)自上而下與自下而上的矛盾。

迄今為止，有預(yù)測(cè)認(rèn)為在豬周期上升的基礎(chǔ)上，未來(lái)通脹回升或者穩(wěn)定；但是自上而下判斷則迥異，我們判斷總需求15年將階段性低于7，降杠桿背景下貨幣信貸趨勢(shì)收縮，而勞動(dòng)力存在合理的結(jié)構(gòu)摩擦，因此未來(lái)通脹應(yīng)該趨弱；連續(xù)低于預(yù)期的CPI表現(xiàn)，可能將緩和這一矛盾。

具體看：

1、8月CPI大幅低于預(yù)期1）8月CPI非食品價(jià)格環(huán)比下滑，大幅低于預(yù)期，也為歷年8月首次出現(xiàn)環(huán)比下降。其中，煙酒、衣著、交通通訊和文化教育、家庭用品及維修均出現(xiàn)環(huán)比下滑，僅醫(yī)療保健和居住價(jià)格小幅上漲（環(huán)比均為0.1%），后者漲幅連續(xù)也低于去年同期。居住價(jià)格上漲主要由于租金價(jià)格季節(jié)性上漲（環(huán)比0.1%），水電氣價(jià)格下降（環(huán)比-0.1%）。

2）食品價(jià)格漲幅偏弱。8月食品價(jià)格環(huán)比上漲0.7%，大幅弱于過(guò)去2年8月表現(xiàn)。其中蛋類(lèi)（環(huán)比6.3%）和肉類(lèi)（環(huán)比2.3%）漲幅最大，蔬菜價(jià)格漲幅收窄（環(huán)比1.8%）；鮮果和水產(chǎn)品價(jià)格則下降（環(huán)比分別為-2.1和-0.6%），其中鮮果價(jià)格連續(xù)三個(gè)月下降，水產(chǎn)品價(jià)格則連續(xù)六個(gè)月下降。

2、PPI跌幅擴(kuò)大。（1）8月PPI同比跌幅擴(kuò)大至-1.2%（前值-0.9%），環(huán)比-0.2%（前值-0.1%）。PPI下降主要是由于生產(chǎn)資料價(jià)格下降，8月生產(chǎn)資料價(jià)格環(huán)比-0.3%（前值-0.1%），且呈現(xiàn)越往上游下降越多的特點(diǎn)，且采掘跌幅擴(kuò)大至-0.7%（前值-0.4%），原料價(jià)格經(jīng)過(guò)上月的短暫上升后再度下降（環(huán)比-0.2%），加工業(yè)環(huán)比連續(xù)三個(gè)月下降0.2%。生活資料價(jià)格連續(xù)兩個(gè)月持平，其中食品價(jià)格在經(jīng)過(guò)連續(xù)四個(gè)月的持平后轉(zhuǎn)為小幅上漲0.1%，衣著和一般日用品價(jià)格連續(xù)四個(gè)月環(huán)比持平，耐用消費(fèi)品價(jià)格則小幅下降。

3、PPIRM同比跌幅擴(kuò)大、環(huán)比結(jié)束短暫正增長(zhǎng)陷入下降。8月表現(xiàn)如下：燃料動(dòng)力（-0.6）、鋼鐵（-0.6）、建材大幅下跌（-0.7），而農(nóng)副產(chǎn)品、化工表現(xiàn)最佳，有色漲幅大幅度收窄。