國金證券：金融數據點評- 緊縮到位后的流動性反彈ＩＩ-110216 類別： 機構： 研究員：

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央行數據顯示：2011年1月人民幣貸款增加1.04萬億元；1月末，廣義貨幣(M2)同比增長17.2%，狹義貨幣(M1)同比增長13.6%；基本結論“年化”信貸投放預期降低2011年1月信貸投放1.04萬億，低于1..2萬億的市場預期。其中票據融資下降800億，可見1月后期信貸額度約束；若結合2、3月份信貸額度投放均衡（每月投放億），則1季度信貸有望控制在2..4萬億之內；按照3:3:3:1年化，全年投放在萬億間。

存款遭受節前提現影響巨大本月存款負增長200億元，月末統計日距離春節過于接近，負增長充分反映了節前存款轉為現金的狀況。本月存款增長-203億元(可比口徑含委托存款數據，本月存、貸款口徑調整6100億元)，其中企業與機關團體存款減少1.67萬億，與此同時居民存款增長1.4萬億，考慮到現金的漏出，本月存款負增長的額外信息并不充分。

M1增速大幅下滑事出有因本月M1增速大幅下滑（13.6%），主要是基數效應與春節效應導致。基數效應上看，2010年1月M1位于同比高位（38%），本月M1零增長的同比增速在16%；考慮到可以解釋其中部分導致M1口徑貨幣往M0（M0數據多增1.35萬億體現春節效應，M0歸屬于M1）、M2-M1口徑分流，歷史上春節前后M1負增長的常態狀況，M1增速中額外的負增長信息（16減13.6）并不代表貨幣活化狀況惡化。

M2增速下滑凸顯貨幣約束效應本月M2增長17.2%，略低于預期個百分點，單月貨幣增長9800億左右，與貸款相比，約束效應明顯：緊縮的貨幣政策導致廣義貨幣增長放緩，從而約束信貸擴張的可用資金。由于同期的貿易順差大幅萎縮，M2的系統性下滑也與外匯占款大幅少增有關，體現了對沖的凈結果。

流動性反彈的預期減弱前期探討了2月緊縮到位之后衰退性質的流動性反彈（有別于信貸擴張性質，詳見上周觀點之《緊縮到位后的短期流動性反彈》部分）。廣義貨幣M2增長放緩體現了1月末的流動性狀況，確認2月以來的資金面緩解屬于貨幣收縮格局下，信貸增長減緩導致的貨幣富余。

1季度存在外貿順差季節性萎縮的特征，外匯占款有持續少增的可能。對比兩種狀況：外匯占款猛增、回籠力度不斷加大以及外匯占款少增、貨幣回籠被動減輕，至少從預期上而言，目前的流動性反彈力度弱化；若考慮到信貸投放的萎縮，對實體經濟流動性供給的反彈也相應減弱。

通關效率更高 1月末的金融數據為歷史信息，在1月信貸投放1.2萬億乃至超出的預期下，年化信貸投放過多、短期緊縮嚴厲的邏輯已經充分釋放；3月貨幣資金可承受1次存款準備金的凍結；貨幣信貸約束好于預期的狀況下，不緊縮的持續性得到一定保證，但反彈力度及預期弱化。